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三季度鋼鐵供需壓力大

　1、2011年產(chǎn)能仍較大，消化不了

　　鋼鐵行業(yè)的三大問(wèn)題沒(méi)有解決：產(chǎn)能周期、礦石外控、競(jìng)爭(zhēng)無(wú)序。其中產(chǎn)能周期沒(méi)有走完是主因。無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)需要漫長(zhǎng)的時(shí)間解決，礦石問(wèn)題開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

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　　金融危機(jī)后的2009-2011年，鋼鐵基本面基本上在不斷重復(fù)一個(gè)循環(huán)：前高后低。癥結(jié)背后還是期望較高而產(chǎn)能周期沒(méi)有走完。2009年產(chǎn)量剛開(kāi)始比較謹(jǐn)慎，在5-7月宏觀數(shù)據(jù)出來(lái)以后，情緒高漲，產(chǎn)量猛增，但市場(chǎng)很快發(fā)現(xiàn)供需差異太大，于是在前期庫(kù)存和后續(xù)供給的壓力下，開(kāi)始微利，于是減產(chǎn)。2010年則略有不同，即從一開(kāi)始就情緒高昂，整個(gè)上半年產(chǎn)量都很大，過(guò)了旺季，大家發(fā)現(xiàn)庫(kù)存還在高位，真實(shí)需求不旺，壓力凸顯，7月虧損，開(kāi)始減產(chǎn)，整個(gè)下半年產(chǎn)量均維持在低位(取消鋼材部分出口退稅也是原因).2011年則較大程度上復(fù)制2010年，1月-5月產(chǎn)量都很大，我們認(rèn)為壓力將在7月份顯現(xiàn)，三季度利潤(rùn)下降，盡管下半年有保障房，但全年15%的可用產(chǎn)能潛力不可能消化。這里還有一個(gè)數(shù)據(jù)陷阱，就是今年上半年雖然產(chǎn)量很大，但是增速卻不高，但實(shí)際上是由去年同期產(chǎn)量基數(shù)較大造成的，而去年同期這個(gè)基數(shù)是消化不了的虛胖產(chǎn)量。

　　2、2011年下半年還是以交易性機(jī)會(huì)為主

　　今年最好的交易性機(jī)會(huì)已經(jīng)過(guò)去。我們?cè)瓉?lái)預(yù)期全年一季度業(yè)績(jī)最好，二季度三季度業(yè)績(jī)環(huán)比下降，四季度和三季度持平。一季度業(yè)績(jī)最好原因是，去年12月份定下今年一季度礦石價(jià)格，而期間礦石漲幅較大，估計(jì)一季度一半收益來(lái)自礦石，二季度將失去這個(gè)優(yōu)勢(shì)，尤其是上市公司。三季度業(yè)績(jī)環(huán)比下降的主因是，產(chǎn)能太大，消化不了，壓力會(huì)在三季度體現(xiàn)，這一點(diǎn)實(shí)際上是在重走2009年和2010年的老路。

　　但目前看二季度要比我們預(yù)期的樂(lè)觀，業(yè)績(jī)可能與一季度持平。雖然限電影響沒(méi)有宣傳的那么大，但預(yù)期依然強(qiáng)烈，對(duì)鋼價(jià)產(chǎn)生了一定支撐。再加上成本結(jié)算規(guī)則和礦石到岸的時(shí)滯，因此實(shí)際上二季度也至少享受了一個(gè)月左右便宜的礦價(jià)，且目前按照“現(xiàn)對(duì)現(xiàn)”計(jì)算的毛利并沒(méi)有降低，這么看的話，二季度業(yè)績(jī)可能會(huì)和一季度持平，但三季度業(yè)績(jī)環(huán)比下降的預(yù)期不變。

　　事情開(kāi)始有變，另一波交易性機(jī)會(huì)的基礎(chǔ)在逐步成型，但行業(yè)真正的考驗(yàn)在三季度。我們一直認(rèn)為一季度是全年最好的交易性機(jī)會(huì)，二季度后半期是回避的時(shí)期。主因是估值修復(fù)和一季度業(yè)績(jī)最好。但行情節(jié)奏變化得很快：首先鋼鐵板塊回落太快跌幅較深，已經(jīng)跌回起點(diǎn)，時(shí)間和空間都提前了；其次二季度在需求和限電支撐下盈利尚可；三是投資增速繼續(xù)高位。因此具備了另一波交易性機(jī)會(huì)的估值基礎(chǔ)。但行業(yè)真正的考驗(yàn)在三季度，目前有兩個(gè)指標(biāo)令人發(fā)愁：上市鋼企存貨創(chuàng)歷史新高，高于2008年金融危機(jī)前36%，而產(chǎn)量?jī)H增30%；進(jìn)口礦石港口庫(kù)存連創(chuàng)新高，與需求旺淡季節(jié)不符。目前鋼材毛利居高，而產(chǎn)量維持高位，一旦進(jìn)入7月-9月淡季而下降，則鋼股承壓。限電和淡季帶來(lái)的影響不確定性較大，需要進(jìn)一步觀望。整體我們認(rèn)為目前鋼鐵股票可以逐步考慮，但需要熬過(guò)7月-8月基本面的壓力。

　　3、看好建材品種，看空礦石

　　我們繼續(xù)看好建材品種，主要是指螺紋、線材和中小型型材。從跟蹤的情況看，螺紋鋼的毛利已經(jīng)超過(guò)板材百元多，有限電和保障房預(yù)期在里面。實(shí)際供需狀況也是如此，因?yàn)檫^(guò)去幾年國(guó)內(nèi)大舉投資板材使得板材過(guò)剩，更多依賴出口。去年時(shí)髦的冷板不看好，前幾年流行的中板也不看好，鋼管也不看好。雖然我們看好建材，但測(cè)算下來(lái)似乎建材比例較高的公司按照年度盈利并不是很有估值誘惑，但彈性較高，是博取彈性的好品種。

　　我們對(duì)礦石價(jià)格的判斷是，二季度的FOB價(jià)格(179美元/噸)是未來(lái)幾年的高點(diǎn)，概率極大，明顯跡象將在2012年體現(xiàn)。主因一是二季度FOB價(jià)格已經(jīng)比金融危機(jī)前高出40%，高無(wú)可高；二是根據(jù)國(guó)內(nèi)黑色金屬采選業(yè)投資增速，未來(lái)兩年國(guó)內(nèi)礦石產(chǎn)量增速在15%-20%，而生鐵(用礦石冶煉)增速僅為7%左右，多出來(lái)的量一定會(huì)擠占外礦市場(chǎng)份額或者壓制外礦價(jià)格，同時(shí)，由于國(guó)際上因金融危機(jī)而延后的礦石投資也陸續(xù)進(jìn)入出礦期，更為重要的是，過(guò)去10年，全球90%多的粗鋼產(chǎn)量增量來(lái)自中國(guó)。所以我們預(yù)期礦價(jià)更大的壓力將在2012年體現(xiàn)。

　　4、投資時(shí)機(jī)和明年展望

　　投資時(shí)機(jī)。我們相信，很大概率下，三季度基本面壓力明顯體現(xiàn)，沒(méi)有表現(xiàn)機(jī)會(huì)。但我們建議可以逐步考慮建材比例較高的公司。

　　明年情況繼續(xù)好轉(zhuǎn)，但改善程度不能過(guò)分樂(lè)觀。主要是從行業(yè)歷史周期看，行業(yè)處于景氣恢復(fù)階段。其次，明年礦石問(wèn)題將進(jìn)一步解決，利好行業(yè)，尤其是對(duì)長(zhǎng)協(xié)礦石比例較少的企業(yè)。但不能過(guò)分樂(lè)觀，交易性成分依然為主，主要是需求增速已經(jīng)歷史性地下降，且經(jīng)濟(jì)有波動(dòng)，供需平衡程度不會(huì)比今年明顯好轉(zhuǎn)，這一點(diǎn)今年不少機(jī)構(gòu)過(guò)于迷戀。

　　5、風(fēng)險(xiǎn)提示。經(jīng)濟(jì)下行、供需失衡。